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Konsequenzen aus der Subprime-Krise

Von Dr. Oliver Everling | 22.August 2008

„Zweifelsfrei haben Verbriefungen in den vergangenen Jahren wesentlichen Anteil am Aufstieg der Immobilie zu einer eigenen Assetklasse gehabt. Als Instrument zur Platzierung von Darlehen am Kapitalmarkt erfüllten sie eine Schlüsselfunktion in dem Prozess, einen Teil Anlagekapitals in den Immobilienmarkt zu lenken. Darüber hinaus schufen sie die Basis für die von modernen Immobilienbanken in den letzten Jahren zunehmend angewandten Exit-Strategien“, schreibt Finanzanalyst Karl-Heinz Goedeckemeyer in einer Studie, in der er u. a. das Beispiel der Commerzbank untersucht. Die Banken verkürzten über True-Sale-Verbriefungen ihre Bilanzen und verschafften sich damit sowohl Spielräume für neue Kreditvergaben als auch die Möglichkeit, ihre bestehenden Kreditportfolios aktiv zu managen und dabei im Hinblick auf die Risiko- und die Ertragsstruktur stetig zu optimieren, berichtet Goedeckemeyer. Zum Halbjahr konnte das Management das Gesamtvolumen des Subprime-Portfolios auf 1,3 Mrd. Euro (davon Subprime 1,1 Mrd. Euro, Alt-A 0,2 Mrd. Euro) reduzieren, nach 1,5 Mrd. Euro per Dezember 2007.

Doch die Subprimekrise machte den boomenden Finanzmarktprodukten gründlich den Garaus. „Der Markt ist bis heute ausgetrocknet“, sagt Bernd Knobloch, Vorstandsvorsitzender der Eurohypo und Vorstandsmitglied der Commerzbank in einem Beitrag für die „Börsen-Zeitung“. Diese Erkenntnis von Knobloch ist nicht neu. Vielmehr von Interesse dürfte sein, ob der brachliegende Verbriefungsmarkt zurückkommen wird.

Zwar hat Knobloch durchaus recht, schreibt Goedeckemeyer, wenn er darauf hinweist, dass die „Angst vor Verlusten und eine tiefgreifende Verunsicherung der Investoren“ dafür verantwortlich war, „dass die Produktklasse als gefährlich, risikobehaftet und daher strikt zu meiden über einen Kamm geschoren wurde“. Zweifel sind jedoch anzumelden, so Goedeckemeyer, ob die Geschäfte mit Verbriefungen bald zurückkommen wird. Wenn überhaupt dürften nur kleinere Transaktionen über den Tisch gehen, denn Investoren verlangen derzeit hohe Aufschläge.

Denn warum sollten Investoren insbesondere in Zeiten widriger Kapitalmärkte Investments in riskanten Anlageklassen tätigen, wenn sichere Alternativen wie der traditionelle Pfandbrief zur Verfügung stehen. Langfristig jedoch dürfte sich im Firmenkundengeschäft wird der Trend zu alternativen Finanzierungsformen fortsetzen. Leasing, Factoring, Mezzaninekapital, Private Equity und Asset-Backed Securities werden weiter an Bedeutung gewinnen

Durch den Rückgang des Verbriefungsmarktes hat sich für die Banken nicht nur die Möglichkeiten der Bilanzentlastung verringert, sondern auch der Spielraum für das Neugeschäft, weil mehr auf die eigene Bilanz genommen werden muss. Hinzu kommt, unterstreicht Goedeckemeyer, dass gegebenenfalls das Ausbleiben von Verbriefungen auch Einfluss auf das Bilanzwachstum und somit Kapital haben kann, denn die Bilanz kann nicht mehr so schnell umschlagen werden. Allerdings ist dies bei der Eurohypo nur begrenzt ein Thema, weil die Mutter momentan gezielt auf das Abschmelzen einzelner Portfolien (Staatsfinanzierung und Gewerbl. Immofinanzierung) ansetzt.

Bis zum Beginn der Finanzkrise hat das Geschäftsmodell der Eurohypo stärker auf das „Buy and Manage“-Geschäftsmodell abgezielt, so Goedeckemeyer, im Sinne einer Weiterentwicklung des eher traditionellen Ansatzes einer Immobilienbank, der eher als „Buy and Hold“ umschrieben werden kann. Da seit den Marktturbulenzen in 2007 der sogenannte Exit-Kanal Verbriefung so gut wie verschlossen ist, spiegelt sich die Konsequenz in der Bilanz und G&V wider. In der G&V werden durch die mangelnden Verbriefungstransaktionen Banken die Möglichkeiten des sog. Skimming-Effekts der Margen genommen, die oftmals bei Abschluss der Transaktion gebucht werden. Zum Teil kann die Eurohypo dies durch gestiegene Margen im Aktivgeschäft mindern.

Per Ende 2007 betrug das ausstehende verbriefte Volumen der Commerzbank Gruppe inkl. Eurohypo laut Geschäftsbericht 16,5Mrd Euro, das entspricht weniger als 3% der Bilanzsumme. Infolge dessen dürften die Auswirkungen auf die Kapitalquoten sind also marginal sein. Die Eurohypo hat im 2007 5 Mrd. Euro verbrieft und im ersten Halbjahr 2008 gar nichts. Auch die Syndizierungen seien massiv von 8 Mrd. auf 2 Mrd. zurückgegangen. Im Provisionsüberschuss haben sich die Rückgänge bislang noch nicht bemerkbar gemacht, vermutlich aufgrund von Kompensations- und Nachlaufeffekten. Der auf Kredit- und Avalgeschäft insgesamt entfallende Provisionsüberschuss ist im 1. Halbjahr 08 auf 85 Mio. Euro gestiegen, nach 62 Mio. Euro im Vorjahr. Allerdings hat die Commerzbank den Betrag, der auf das Verbriefungsgeschäft entfällt, nicht gesondert ausgewiesen. Nimmt man den Provisionsüberschuss des US Segmentes und des Real Estate Investment Banking Segmentes, zeigt sich jedoch ein Rückgang um 10 Mio. Euro im ersten Halbjahr 2008. Goedeckemeyer: „Falls sich der Verbriefungsmarkt im 2. Halbjahr 2008 nicht erholt, ist damit zu rechnen, dass der Provisionsüberschuss um einen niedrigen zweistelligen Millionenbetrag sinken könnte.“

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