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Signale ohne Signalkraft

Von Dr. Oliver Everling | 20.April 2023

Im aktuellen Monthly Investment Brief betrachtet ODDO BHF Asset Management die unterschiedlichen Signale, die eine Prognose einer langfristigen Zinsentwicklung erlauben und gibt Implikationen, wie sich Anleger auch ohne klare Signale in den kommenden Wochen positionieren können.

Laurent Denize, Global Co-CIO bei ODDO BHF, nennt zwei Signale, die in der Vergangenheit Prognosen über die Zinsentwicklung erlaubt haben: Die Inflation und die Zinskurve. Zwar bleibe die Inflation einer der wichtigsten Parameter für dir Prognose des langfristigen Zinsniveaus, doch seien aktuell Modellierungen der weiteren Inflationsentwicklung überaus schwierig: „Da die Zinserhöhungen der Zentralbanken kaum Auswirkungen auf exogene Treiber der Inflation haben, erschwert das derzeitige Paradoxon aus fiskalischem Stimulus und geldpolitischer Straffung Ökonomen und Anlegern die Modellierung der weiteren Inflationsentwicklung“, schreibt Laurent Denize.

Ähnlich herausfordernd seien Interpretationen des Zinskurvensignals: „Inverse Renditekurven und Swap-Kontrakte, die Ende Februar für 2023 noch für zwei Leitzinserhöhungen in den USA sprachen, deuten nun auf drei Zinssenkungen hin“, so der Experte. In den Jahren der quantitativen Lockerungen hätten die Zentralbanken die Staatsanleihekurse künstlich in die Höhe getrieben. Dies habe zu einem unverhältnismäßigen Anstieg der Nachfrage seitens Pensionsfonds, Versicherungen, Indexfonds und Devisenreserven der Zentralbanken geführt. Seit mehr als einem Jahr seien nun die Bestände der Zentralbanken so stark geschrumpft, wie seit dem 1980er Jahren nicht mehr. „Doch selbst nach dem jüngsten Renditeanstieg werden die Anleihekurse immer noch von dieser unelastischen Nachfrage getrieben“, so Denize. Seither habe die Regulierung für das gleiche eingesetzte Kapital unangemessen hohe Multiplikatoren zugelassen. „Es besteht die Gefahr, dass dieser Blase die Luft ausgeht. Auch wenn die Wahrscheinlichkeit einer weichen Landung deutlich gesunken ist, dürfte die Weltwirtschaft eine schwere Rezession vermeiden.“ Das Fazit: „Im Grunde sind die langfristigen US-Zinsen zu niedrig. Das Gleichgewichtsniveau liegt eher bei 4% denn bei 3%.“

Der Investmentexperte schließt daraus folgendes: Auf Zinsseite sei angesichts des jüngsten Anstiegs der Kurzfristzinsen eine Positionierung in ein- oder zweijährige Titel beidseits des Atlantiks interessant. „Sollte es zu einer schweren Rezession kommen, bliebe den Zentralbanken keine andere Wahl, als die Leitzinsen zu senken. Hiervon würde das kurze Ende der Kurve am stärksten profitieren“, erklärt Denize.

Weitaus komplexer sei die Lage bei Unternehmensanleihen. Für Hochzinsanleihen hätte die Duration zwar eine untergeordnete Rolle. Dennoch würde der Experte diesen nicht den Vorzug geben, da die jüngsten Turbulenzen im Bankensektor Bankkkredite verknappen und Ausfallraten in die Höhe treiben dürften: „Sogenannte ‚Zombie‘-Unternehmen werden mit einem starken Schereneffekt zu kämpfen haben, d.h. Druck auf die Gewinnmargen bei gleichzeitig steigenden Finanzierungskosten, was für einige von ihnen fatal sein wird. Unsere Präferenz gilt daher dem Investment-Grade-Segment.“

Aktien wiederum dürften unter dem sich abschwächenden Konsum leiden, der in allen Sektoren die Gewinnspannen drücken dürfte. Denize hält fest: „Weniger Sparüberschüsse, eine durch eine hartnäckige Kerninflation geringere Kaufkraft und ein Arbeitsmarkt, der sich langsam normalisieren dürfte, ergeben zusammen eine für die Unternehmen überaus herausfordernde Gemengelage.“ Der Fokus sollte entsprechend auf Aktien von Unternehmen liegen, die hinreichend Wachstum generieren, um die Auswirkungen der Zinsen abzufedern. „In dieser Hinsicht spricht einiges für den Technologiesektor“, so Denize.

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